沪深股市自去年10月中旬调整以来，众所周知，能摆上台面的原因，不外乎美国次贷危机、宏观调控、大小非解禁及上市公司再融资。再细分下去，我们可以列出一个详细的清单：次贷危机将瓦解美国经济，拖累世界经济，进而拖垮中国外贸出口，影响相关上市公司业绩；宏观调控包括加息、提高准备金率等紧缩银根、控制通货膨胀的措施，还包括价格管制与房地产市场调控等，结果会是银行、地产类公司业绩大受影响；天量的大小非解禁给资金面带来巨大压力；再融资也起着分流资金的作用。总而言之，业绩预期、流动性都成问题，这个市场还怎么玩？这是目前主导A股市场的基本逻辑，股市跌跌不休似乎也就顺理成章了。

仔细观察这个市场，我们发现其实并不尽然。

其一，从本轮调整的高位下跌以来，几大指数中，上证指数最大跌幅高达45%，其后依次是 沪深300 (行情 股吧)（37.90%）、深成指（37.34%）、深综指（33.20%）及 中小板指(行情 股吧)数（28.97%）。上证指数之所以跌幅最大，与中国石油(行情 股吧)的权重及弱势表现密切相关。沪深300及深成指的成分股大多是质胜一筹的蓝筹股，包括银行保险、地产、钢铁有色、化工能源、制造等大部门、大行业。按照沪深300、深成指与深综指、中小板ETF(行情净值)指数的表现差异，我们可以解读为前者受宏观调控的影响会大一些，而中小板公司及主板的二、三流公司受宏观调控的影响会小一些，有的甚至根本不受影响。或者说这些公司的估值有另外的标准和依据，而与业绩无关。要不就无法解释后者的估值远远高于前者，而为什么前者出现大跌后者却相对抗跌的表现。另一种解释是基金等机构投资者神明无比，先声夺人逃出市场，以致蓝筹股跌幅过大。这样解释似乎也说不通。因为蓝筹股最近的杀跌发生于3月中旬，至今不过半月时间。而3月中旬以来，基本面并没有明显的恶化迹象。

其二，与上述指数比较，金融地产板块的跌幅更惨烈。自高位调整以来，深证 金融指数(行情 股吧)最大跌幅超过54%、 地产指数(行情 股吧)最大跌幅超过44%，银行、地产、保险成为本轮调整的三大重灾区。调整前，银行、地产、保险股由于估值较高，适当调整也在情理中。但 浦发银行(行情 股吧)最大跌幅达52%、 中国平安(行情 股吧)最大跌幅达67%、 中国人寿(行情 股吧)最大跌幅超过65%，按2007年业绩计算的市盈率，浦发银行26倍、中国平安24倍、中国人寿27倍。这些响当当的公司在我们这个市场落到如此地步，竟然掰不过三流公司，这不是宏观调控能解释的。在目前这样的价位它们仍然被视为鸡肋，也不是估值能解释的。

其三，以价值投资著称的券商、基金等机构投资者，以价值投资为号召，以估值为指南，从2007年7月开始发动了大规模的蓝筹股行情。在声势浩大的蓝筹股行情推动下， 中国船舶(行情 股吧)的估值水涨船高，股价直上300元；中国平安也是一路上涨到149.28元。让人印象深刻的莫过于中国石油，其估值随股价飘落，从48元到38元，到30元，再到25元，最终估值是“不值20元”。上市不到5个月，其估值调整了5次之多。投资者不禁要问，中国石油公司基本面究竟发生了什么，以致机构对其估值持续下调？中国船舶在250元的时候，有机构估值为400元、500元，如今股价跌到111元，市盈率不足20倍。最近围绕中国平安的估值又发生“口水战”，有机构估值为49元，有机构估值为101元，差距何其大也。照此来看，他们各自的估值依据定有天壤之别，价值评估成了“橡皮图章”。这是机构的悲哀，更是市场的悲哀。

其四，也许银行、保险、地产等蓝筹股的调整，受制于之前过高的估值，受制于宏观调控。但在当今的经济格局下，如果这些在国民经济中举足轻重的公司在宏调中难以为继，哀鸿遍野，其他市盈率在60倍之上的公司为何还能独立寒秋，巍然屹立？当银行、保险、地产的市盈率落到25倍水平时，基金等机构投资者重仓进驻的酒类公司市盈率为60—70倍，到目前为止，这些股票自高位以来的调整幅度不过20%。

股市跌到如今，已经很难用估值乃至经济的原因来解释，只能说明我们陷入了无标尺、无指引的“沼泽地”，进入了逻辑混乱、估值紊乱的状态，市场的盲乱与恐慌因此加剧。而其背后无非就是证券估值的功利性、工具化与复杂无序的利益关系。在这种混乱无序的“巷战”中，“手无寸铁”的中小投资者成了最大的牺牲品。

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